孫樹強/文

2022年諾貝爾經濟學獎授予了本·伯南克、道格拉斯·戴蒙德和菲利普·迪布維格，以表彰三人在銀行及金融危機方面的貢獻。其中，伯南克無疑是三人中影響力最大和最受關注的一位，主要是因為伯南克在2006至2014年間作為美聯儲主席，采取積極措施應對了大蕭條以來最為嚴重的金融危機和經濟衰退，挽狂瀾于既倒，使經濟避免陷入如1930年代那樣嚴重的大蕭條。實際上，在進入美聯儲之前，伯南克在學術界已做出了較大貢獻，伯南克主要研究精力都關注于大蕭條，并認為大蕭條就是宏觀經濟學的“圣杯”，而現有的研究尚未碰到“圣杯”的邊兒?；蛟S冥冥之中自有天意，伯南克剛接替格林斯潘任美聯儲主席不久，美國就爆發了次貸危機，進而引起了金融危機和經濟衰退。從學術研究與實踐的關系來看，2007年開始的金融危機和經濟衰退為伯南克提供了百年難遇的實踐機會，來驗證其理論的有用性和現實價值。

最近，伯南克又出版了新書《21世紀貨幣政策》，來探討1960年代以來美聯儲貨幣政策的演變及背后的考量，并對未來的貨幣政策工具進行了深入的探究。與伯南克之前探討金融危機的書籍相比，這本書的視角更長，從1960年代的大通脹開始闡述，對威廉·麥克切斯尼·馬丁、阿瑟·伯恩斯、保羅·沃爾克、艾倫·格林斯潘、他本人、珍妮特·耶倫、杰羅姆·鮑威爾等任美聯儲主席期間的貨幣政策脈絡進行了詳細梳理，并對期間的關鍵金融事件進行了回顧，最后討論了未來美聯儲政策工具箱以及美聯儲面臨的挑戰等問題。

1960年代開始的大通脹

和沃爾克的力挽狂瀾

1960年代以前，除了二戰期間和戰后的恢復時期，通脹基本上不是美國經濟的主要問題，但這種情況在1960年代中期發生了改變，以CPI衡量的通脹開始抬頭，并越來越嚴重，直到1970年代后半段變得不可收拾。

對于通脹為什么會越來越高，伯南克給出了以下原因：從美聯儲外部看，肯尼迪政府采取積極的政策來調控經濟，約翰遜政府應對越南戰爭及“偉大社會”計劃，尼克松政府對美聯儲施壓，促使其實施寬松的貨幣政策從而刺激經濟等因素使美國通脹產生了上升的壓力。1970年代發生的兩次石油危機，更是對美國通脹產生了火上澆油的效果。當然，美聯儲彼時的貨幣政策也不是一點責任沒有。雖然馬丁會在“聚會漸入佳境時撤走大酒杯”，堅決維護美聯儲的獨立性并采取預防性政策來應對通貨膨脹，但因為美聯儲對自然失業率和產出缺口的估計并不準確，導致失業率降低到自然失業以下，產出缺口為負（即實際產出大于潛在產出），經濟已經過熱，從菲利普斯曲線的角度看，通脹必然要上升。馬丁的繼任者伯恩斯一方面沒有頂住尼克松政府的壓力，另一方面他認為通脹主要是成本推動的，所以認為通過收緊貨幣政策減緩需求來應對通貨膨脹代價太高。同時，伯恩斯還認為限制性貨幣政策的效果將不均衡地發揮作用，這會給某些經濟部門帶來不公平的負擔。因此，他并沒有積極地緊縮貨幣政策來控制不斷飆升的通脹。

控制通脹的任務落到了沃爾克的頭上?？ㄌ乜偨y任命沃爾克接替美聯儲的“過客”主席威廉·米勒，卡特也知道沃爾克會對通脹發起攻擊，并對其總統競選產生不利影響。時任副總統沃爾特·蒙代爾回憶說：“沃爾克的政策確實將通脹擠出了經濟，但也把我們擠出白宮。”沃爾克以期堅強的意志收緊貨幣政策，不達目的決不罷休，馴服了美國的通貨膨脹，也付出了較大的經濟代價。但沃爾克為美聯儲贏得了信譽，也為接下來格林斯潘時代經濟的“大緩和”打下了堅實基礎，并為穩定未來的通脹預期發揮了重要作用。

格林斯潘任期的繁榮時代和暗流涌動

1987年8月，格林斯潘接替沃爾克任美聯儲主席，開啟了長達18年半的美聯儲職業生涯，其任期只比馬丁少4個月。作為美聯儲主席，格林斯潘面臨兩個主要政策挑戰：一是如何在保持強勁經濟增長的同時，鞏固沃爾克對抗通脹的成果？二是在金融市場變得更加復雜、互聯和國際化的時代，如何保持金融穩定？

美國股市首先給格林斯潘來了個下馬威。1987年10月，格林斯潘剛剛接任美聯儲不久，美國股市就出現了大幅下跌，格林斯潘也采取了教科書式的應對舉措，下調聯邦基金利率、提供流動性支持經濟和金融系統，這次股市下跌的影響在1988年就基本上煙消云散。此次股市波動以及對亞洲金融危機、互聯網泡沫破裂的有效應對也使格林斯潘增強了信心，他認為可以通過貨幣政策來收拾金融或經濟危機的殘局，而不必過早地通過收緊貨幣政策來干擾經濟。

但過于自信也不是好事，尤其是對經濟和金融事件來說更是如此。伯南克在書中指出，從1990年代開始，美國經濟衰退的根源發生了顯著變化。之前，經濟衰退通常發生在美聯儲因通脹過高而收緊貨幣政策之后，1990年之后，金融業的混亂在經濟衰退中扮演著越來越重要的角色。隨著金融行業規模和復雜性的增加，不論金融市場全球化、金融創新和放松管制有什么好處，金融不穩定的風險及其經濟后果都會顯著提高。

2000年，因報道水門事件而出名的華盛頓郵報記者鮑勃·伍德沃德出版了一本關于格林斯潘的書籍，并稱其為“藝術大師”。格林斯潘獲得“藝術大師”稱號主要原因在于其對1990年代后半期美國通脹和生產率的認識。1996年開始，美國的失業率似乎低于美聯儲估計的自然失業率，經濟增速也超過3%，按照菲利普斯曲線的劇本，此時應該要通過先發制人的策略提高利率來防止通脹飆升，但格林斯潘認為不用太著急。格林斯潘提出了兩個假說來解釋通脹并沒有飆升原因，一是“員工不安全感假說”，技術變革使員工存在被機器替代的可能性，盡管失業率很低也可能不會要求加薪，這就限制了通脹上升；二是生產率提高有助于抵消工資上漲對商品和服務成本的影響，也緩解了通脹的壓力。雖然“員工不安全感”假說不那么令人信服，但格林斯潘通過接近市場的業務聯絡人小道消息確認生產率確實已經提高，所以認為不用對不存在的“敵人”開槍射擊，過早地提高利率會對經濟增長產生不利影響。這次美聯儲的耐心為格林斯潘贏得了很大的聲譽。彼時股票市場的持續繁榮似乎也蘊藏著一定風險，格林斯潘通過“強烈呼吁”來表達對股票市場擔憂，但回過頭看，1996年的美國股票市場并沒有高的離譜，之后幾年中還會持續上漲。格林斯潘事后回憶到：“如何在健康的、令人興奮的經濟繁榮和由負面的人性驅動、充滿了放縱與投機的股市泡沫之間劃清界限……這個問題非常復雜。”

從本質上看，格林斯潘是一個自由主義者，相信市場的力量，相信市場能夠自動地對收益和風險進行權衡，從而控制過度冒險行為。遺憾的是，人性在利益的驅使下會發生扭曲，實際上這也是人的本性，當獲得利益非常容易時，理性會被拋到九霄云外，這也是金融危機時常爆發的重要原因。

2007年金融危機爆發之后，格林斯潘的形象從神壇跌落，政策部門、學術界及公眾對其“討伐”之聲越來越大，認為2000年之后的寬松貨幣政策對房地產市場的繁榮，進而對危機爆發負有一定責任。事實上，目前的研究表明，低利率政策對美國房地產市場繁榮能夠產生一定影響，但將責任都推給低利率政策就有點找錯對象了。次貸的非理性演變、證券化衍生品的無序發展、監管存在空白等才是危機爆發的根本原因。

送到伯南克面前的“圣杯”

伯南克的8年美聯儲主席任期真是非常“精彩”，之所以說“精彩”是因為這8年正好處于應對危機的驚濤駭浪之中，先是美國的金融危機和經濟衰退，隨后是歐洲債務危機的外溢效應，在其卸任之時美聯儲還沒有完全開始實施貨幣政策正?；?。在書中，伯南克說到：“這場國際金融危機及其余波幾乎占據了我8年的任期。”語氣中似乎帶著些許無奈。

因為伯南克掌舵的美聯儲應對金融危機和經濟衰退的政策措施已經有很多書籍進行了闡述，這里不詳細討論，我們只看一下伯南克對美聯儲貨幣操作框架的影響。伯南克自己認為，他對美聯儲的影響主要體現在三個方面。

一是提高政策透明度和加強與公眾的溝通。如，在2012年美聯儲引入通貨膨脹目標制，FOMC會議后召開新聞發布會，發布美聯儲關于利率和經濟的預測，等等。伯南克認為，政策更加透明會引導市場向政策所要達到的目標靠攏，從而提高政策的效力，所以他說貨幣政策98%靠說，2%靠做。伯南克還希望將學術圈民主的氛圍帶進美聯儲，伯南克曾經說過，在FOMC會議期間，任何與會成員有不同意見都可以隨時舉手表達。

二是美聯儲對金融穩定面臨的威脅給予更系統的關注?？梢哉f，在2007年金融危機爆發之前，金融穩定并不是美聯儲主要關注的目標。鑒于格林斯潘任期通過貨幣政策成功應對幾次金融波動，事后收拾殘局的做法在美聯儲具有一定影響力。但2007年金融危機表明，系統性的金融風險所造成的殘局收拾起來非常困難，所以監管機構要先發制人，加強監管，防止金融風險演變、蔓延。2010年美聯儲成立了金融穩定辦公室，其地位與貨幣政策分析等部門相當，該部門向美聯儲理事會和FOMC匯報金融穩定情況。目前，美聯儲定期發布金融穩定報告，闡述其對金融穩定的看法。

三是豐富了美聯儲的貨幣政策工具箱。伯南克所開發的工具主要包括量化寬松和前瞻性指引，書中對這兩項政策工具的有效性、收益和成本進行了詳細討論。當然，可以想象，伯南克認為這兩項工具是有用的，成本也是可控的。在中性利率不斷走低的背景下，這兩項貨幣政策工具可能是美聯儲的必選項。

對于伯南克任期內的美聯儲所采取的貨幣政策，肯定也是見仁見智，批評的聲音會一直存在。就如伯南克在書中所說，在右派看來，美聯儲的救助行動明顯偏袒華爾街；在左派看來，美聯儲的貨幣政策具有風險性和實驗性。但不能否認的是，零利率、量化寬松、前瞻性指引等都對美國經濟產生了一定的支撐作用。對于貨幣政策，我們還是要跨周期、拉長視角來看，短期很難蓋棺定論，至于伯南克是否碰到了“圣杯”的邊兒，還不易給出確定答案。

耶倫的貨幣政策正?；?/strong>